In meinem letzten Posting (
https://www.ariva.de/forum/...ings-n-v-531686?page=5684#jump25200189) habe ich mir Gedanken um die Steinhoff-Konzernstruktur in Europa nach erfolgreichem CVA gemacht und bin zu dem Schluss gekommen, dass die neue Struktur sowohl die Tilgung der Altschulden aus laufenden Einnahmen/Gewinnen sowie aus Veräußerungserlösen (von Teilen) des Europageschäfts begünstigt. Daraus könnte der Schluss gezogen werden, dass Steinhoff das gesamte Europageschäft abstoßen will, um damit den gigantischen Europa-Schuldenberg abzutragen. Das muss aber nicht unbedingt vollständig geschehen.
Zur Verdeutlichung meines weiterentwickelten Gedanken hier ein skizzenhafter Ablauf des Geschäftsjahres 2018/2019, 2019/2020 und 2020/2021 des Steinhoff-Konzern mit Fokus auf die CVA-Umschuldung.
Ausgangsgrößen:
a) Der Einfachheit halber gehe ich von 10 Mrd. EUR aus, die zu 10% Zinsen in den neuen Luxemburger Gesellschaften angesiedelt werden. Ich nenne diese im Folgenden "Altschulden". Wer genauere Zahlen will, darf sich gerne durch das CVA wühlen und en detail rechnen. Macht aber keinen Spaß, ich hab's versucht ;-)
b) Ich gehe außerdem davon aus, dass diese 10% Verzinsung erst ab 2019 läuft. Wie die Altschulden in Q4 2018 (das Q1 des laufenden Steinhoff-Geschäftsjahres ist) verzinst werden, entzieht sich momentan meiner Kenntnis. Das müsste im LUA geregelt sein. Hier kann vielleicht jemand "sachdienliche Hinweise" ;-) liefern.
Wir haben also 10 Mrd. EUR zu 10% Zinsen. Das macht 1 Mrd. EUR Zinsen pro Kalenderjahr. Folglich kalkulatorisch 1 Mrd / 12 = 83,5 Mio EUR Zinsen pro Monat.
Und jetzt gehen wir gedanklich durch das Geschäftsjahr 2018/2019 ff des Steinhoff-Konzern. Im Folgenden beschriebene zukünftige Ereignisse sind Fiktion und stellen lediglich eine mögliche Zukunft dar, die 1:1 so auf keinen Fall eintreten wird. Aber vielleicht hilft sie ja bei der Einschätzung.
Oktober, November & Dezember 2018: Das Q1 des Steinhoff-Geschäftsjahres ist geprägt vom CH11-Verfahren der Tochter Mattress Firm, der Vorbereitung eines CVA-Verfahrens, dessen Ingangsetzung und der wichtigen Gläubigerversammlung am 14.12.2018. Außerdem wird ein PWC-Abschlussbericht erarbeitet und die Bilanz für das Geschäftsjahr 2016/2017 erstellt. Die Altschulden verzinsen sich in diesem Quartal nicht nennenswert (siehe oben Punkt b - Aber das ist lediglich eine Annahme!).
Januar, Februar & März 2019: In Q2 des Steinhoff-Geschäftsjahres ist das Management noch mit den Umsetzungen aus LUA und CVA beschäftigt. Letzteres wurde mir großer Mehrheit seitens der Gläubiger angenommen. Eine aktuelle Bilanz für das Geschäftsjahr 2017/2018 wurde erstellt, testiert und veröffentlicht. Erste Ratings des Konzerns werden getroffen. Die Altschulden verzinsen sich rasant auf 3*83,5 = 250 Mio EUR.
April 2019: Steinhoff gibt bekannt, dass es seinen 50,1%igen Anteil an Mattress Firm sowie ein Immobilienpaket aus der Conforama-Gruppe an diverse Investoren veräußert. Die Steinhoff dabei zufließenden 2 Mrd. EUR werden Anfang Mai zu Altschuldentilgung verwendet. Altschuldenzinsen steigen auf 250+83,5= 334 Mio EUR.
Mai 2019: Der Monat vergeht ohne besondere Vorkommnisse. Das Tradingupdate für das erste Halbjahr zeigt, dass alle wesentlichen operativen Gesellschaften Gewinne erwirtschaften. Altschuldenzinsen steigen auf 334 + 83,5*0,8 = 401 Mio EUR.
Juni 2019: Steinhoff gibt bekannt, dass der Konzern sich neue langfristige Kredite über 3 Mrd. EUR zu 5% Zinsen sicher konnte. Die Kredite werden komplett in Anspruch genommen und damit Anfang Juli Altschulden von 3 Mrd. getilgt. Altschuldenzinsen steigen auf 401 + 83,5*0,8 = 468 Mio EUR.
Juli 2019: Keine besonderen Vorkommnisse. Altschuldenzinsen steigen auf 468 + 83,5*0,5 + 13 = 523 Mio EUR. (* Die 13 Mio sind die kalkulatorischen monatlichen Zinsen der neuen Kreditlinie von 3 Mrd. zu 5%).
August 2019: Steinhoff verkauft Poundland für 1.5 Mrd. EUR. In Absprache mit den Gläubigern der Altschulden werden 1 Mrd. Altschulden getilgt. Die übrigen 500 Mio. Verkauferlös werden als Rückstellung für nötige Zinszahlungen verbucht. Altschuldenzinsen steigen auf 523 + 83,5*0,4 + 13 = 603 Mio EUR.
September 2019: Keine besonderen Vorkommnisse. Steinhoff schließt das Geschäftsjahr 2018/2019 mit einem dicken Verlust ab. Dieser kommt in erster Linie aus Abschreibungen aus der Abgabe von 49,9% an Mattress Firm im Rahmen dessen CH11-Verfahrens zustande. Diese Abschreibung ist einmalig und nicht zahlungswirksam. Die GuV der operativen Geschäfte zeigt ein EBIT von +500 Mio EUR (Zahl geraten. Wer dieses EBIT besser schätzen kann, möge seine Zahl präsentieren und herleiten). Altschuldenzinsen steigen auf 603 + 83,5*0,4 + 13 = 683 Mio EUR. Auch diese Zinsen ziehen das Jahresergebnis erheblich ins Minus. 500 Mio davon sind aber aus der gebuchten Rückstellung bereits gedeckt. Die restlichen 183 Mio können auch nach Abzug der immer noch stattlichen Gruppen- und Reorganisationskosten aus der GuV bestritten werden. Die Rückstellung für den Zinsaufwand der Altschulden wird auf die 683 Mio erhöht. (Genau genommen ist ein Großteil der Altschulden-Zinsen auch bereits bezahlt. Denn wenn Altschulden getilgt werden, müssen anteilig auch die bis dahin aufgelaufenen Zinsen beglichen werden. Davon abstrahiere ich aber hier, um das Szenario einfach zu halten.)
Oktober & November 2019: Steinhoff startet in ein neues Geschäftsjahr. Die Restrukturierung ist weitgehend abgeschlossen. Nach dem tiefroten Geschäftsjahr 2018/2019 rechnet das Management für das neue Geschäftsjahr 2019/2020 erstmalig wieder mit einem Gewinn. Denn insbesondere STAR, PEPKOR Europe und Greenlit (Australasia) entwickeln sich gut, die Konzernstruktur steht und nur noch wenige Restrukturierungsberater sind im Haus. Hierdurch sinken die Gruppen-Kosten. Der langfristige Schuldenstand beträgt 7 Mrd. (4 Mrd. Altschulden + 3 Mrd. Neuschulden). Hieraus erwächst ein monatlicher Zinsaufwand von 4 Mrd. *0,1/12 + 3 Mrd. *0,05/12 = 33,5 + 12,5 = 46 Mio. Für Oktober & November also 2 + 46 Mio = 92 Mio.
Dezember 2019: Steinhoff sichert sich eine strukturierte Finanzierung bestehend aus mehreren neuen Kreditlinien und der Emission neuer Schuldtitel. Insgesamt werden dadurch 5 Mrd EUR eingenommen. Damit werden 4 Mrd. Altschulden getilgt. Die verbleibenden 1 Mrd. EUR werden in die Beilegung diverser Rechtstreitigkeiten in Form von Vergleichen investiert. Neuer Schuldenstand: 3 Mrd + 5 Mrd = 8 Mrd. EUR, die monatlich 35 Mio Zinsaufwand generieren.
September 2020: Die Steinhoff GuV beinhaltet 92 + 10*35 = 442 Mio Zinsaufwand. Das Management arbeitet an einer weiteren Senkung der Zinskosten mit einem durchschnittlichen Ziel-Zinssatz von 3,5%. STAR, PEPKOR Europe und Greenlit, aber auch die inzwischen restrukturierte Conforama entwickeln sich gut und liefern ein EBIT von 800 Mio EUR. Der Konzern machte 16 Mrd. Umsatz, was einer EBIT-Marge von 5% entspricht. Das Management setzt sich 6% zum Ziel, die aber auch bereits die Kosten der Gruppenstruktur beinhalten sollen. Existenzbedrohende Rechtsstreitigkeiten existieren nicht mehr.
September 2021: Steinhoff meldet 17 Mrd. EUR Umsatz und die Erreichung der 6% EBIT-Marge. Der Gewinn beträgt rund 1 Mrd. EUR. Der ursprünglich geplante Zinsaufwand i. H. v. 35 * 12 = 420 Mio EUR konnte durch Optimierung der Finanzierungsstruktur auf 350 Mio reduziert werden. Nach Zinsen verbleibt somit ein Gewinn von 650 Mio EUR, der in die Stärkung des Eigenkapitals und die weitere Geschäftsentwicklung investiert werden soll. Das Management bekräftigt, dass es die Strategie verfolgt, den Schuldenstand bei konstant 8 Mrd. zu halten und zu versuchen, durch Umsatz- und Gewinn-Wachstum aus diesen Schulden heraus zu wachsen. Dividenden wird es daher bis auf weiteres nicht geben. Die Börse fasst dennoch wieder zusehends Vertrauen in die Aktie und billigt ihr ein KGV von 10 zu. Daraus ergibt sich eine Marktkapitalisierung von 650 Mio * 10 = 6,5 Mrd EUR, also ein Aktienkurs von 6,5/4,3 = 1,5 EUR am ENDE DES JAHRES 2021!!!
Ende des Szenarios.
Wenn das so ungefähr laufen würde, wäre ich durchaus zufrieden. :-)
Ich bilde mir ein, dass die geschilderten Meilensteine nicht zu optimistisch sind. Die genannten Verkaufspreise halte ich für realistisch, die aufgeführten Umschuldungs-Meilensteine könnten alle auch ein bisschen früher kommen und in Conforama sehe ich durchaus noch einen potenziellen Verkaufskandidaten, für den ebenfalls 1-2 Mrd. EUR gezahlt werden könnten. Das wichtigste ist wirklich, dass PEPKOR Europe und STAR (und mit Abstrichen das deutlich kleinere Greenlit) laufen.
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