Cegedim (WKN:895036)

Auch in Punkte Earnings war der Call in meinen Augen sehr positiv. Zwar hat man nichts sehr konkretes rausgerückt. Aber folgendes habe ich zwischen den Zeilen entnommen:

1. H1 ist schwächer als im Vorjahr, H2 wird aber bereits wieder spürbar besser sein und könnte über Vorjahr liegen.
2. H1 ist "vermutlich" zweistellig unter Vorjahr. Also nicht mal H1 wird total verheerend sein.
3. Das Gesamtjahr ist "wahrscheinlich" unter Vorjahr. Das hängt aber davon ab, wie H2 dann wirklich läuft. Im Idealfall landet man im Gesamtjahr nur knapp unter Vorjahr oder erreicht sogar das Vorjahresergebnis.
4. Im H2 laufen einige negative Sondereffekte wie Covid aus. Auch das Einstellungstempo wird etwas zurückgehen, wobei man auch da 100 neue Leute einstellen wird.
5. Die Einstellungen zeigen Erfolge, da durch den zusätzlichen Vertrieb neue Umsätze generiert werden. Das Umfeld ist gut für Wachstum von Santé.
6. Die Unsicherheit bleibt insbesondere die Lohninflation, da man die höheren Lohnkosten immer erst im nächsten Jahr in den indexierten Verträgen weiterleiten kann.
7. Ab 2023 erwartet man ein Abflachen der Lohninflation, so dass diese Verzugsproblematik bereits zurückgehen wird.

Meine Interpretation: Santé ist on track und die Strategie der Neueinstellungen zeigt erste Erfolge. H1 wird eher schwach sein, aber ich könnte mir gut vorstellen, dass das Konsens-EPS fürs Gesamtjahr geschlagen wird und wir bei 1,80 EUR rauskommen.

Noch ein paar weitere Überlegungen zur Skalierung. Hier wirken potenziell mehrere Effekte positiv in der Zukunft:

1. Die Neueinstellungen werden perspektivisch wieder zurückgefahren, so dass die Lohnkosten nicht mehr annähernd so stark steigen werden ab 2024.

2. Wenn die Neueinstellungen im Vertrieb ihren Zweck erfüllen, dann sollte diesem Nachlassen der Kostendynamik ein Ansteigen der Umsatzdynamik gegenüberstehen.

3. Wenn Santé mit Maiia und seiner SaaS Lösung erfolgreich platziert werden könnte, sollte das einen starken Lock-in Effekt bei den Kunden nach sich ziehen. Dies sorgt hoffentlich dafür, dass man in Zukunft wieder sehr gute Margen im Software Business erzielen können wird (was heute wegen der Investitionen nicht der Fall ist).

4. Auch die Entwicklungskosten für die Santé Suite sollten erheblich zurück gehen, weil man diese Suite ja gerade teuer aufbaut. Der Effekt ist ähnlich wie bei den Vertriebskosten => Umsatz rauf, Stückkosten runter.

5. Cegedim kapitalisiert aktuell einen großen Teil der R&D Kosten (50 Mio. pro Jahr). Das sorgt im negativen dafür, dass die Earnings aktuell alles andere als „ungeschminkt“ sind. Der Freecashflow ist nicht gerade schön. Aber: genau darin liegt für die Zukunft eine positive Opportunität. Denn während die R&D Kosten uns in der GuV noch über viele Jahre begleiten werden als ratierliche Abschreibungen, werden sie in der Realität in wenigen Jahren bereits wieder auf ein normales (niedriges) Level gesunken sein. Ergo: Wenn hier alles nach Plan laufen sollte, würden wir in ein paar Jahren vermutlich sehr, sehr starke Free Cashflows bekommen (im Vergleich zum ausgewiesenen EBIT).